Передбачити геополітичні шоки з аптечною точністю складно, але у нас є поличка з "Планів Б" – заступник голови НБУ
Інтерв’ю заступника голови Національного банку України Володимира Лепушинського агентству "Інтерфакс-Україна" (перша частина)
Автори: Сергій Корхмазов, Дмитро Кошовий
– Чому Національний банк України відмовляється від проміжних оцінок макропоказників між інфляційними звітами? Ось, наприклад, глава Мінекономіки Олексій Соболев у Верховній Раді днями сказав, що оцінює падіння економіки за січень-лютий 1,2%. А НБУ на останньому монетарному брифінгу радив чекати кінця квітня як щодо прогнозів інфляції, так і оцінки динаміки ВВП. Хоча у бізнесу із урахуванням останніх подій на Близькому Сході великий запит на таку інформацію. Наскільки це усталена практика центробанків?
– По-перше, щоб давати оцінку, треба мати інформацію. Зараз її малувато і по першому кварталу, і навіть по лютому. Хоча ми не настільки песимістичні щодо динаміки ВВП за перші два місяці, як Мінекономіки. Звичайно, економіка постраждала, але в нас був достатньо стійкий споживчий попит, який її підтримував.
Що ми бачимо по першому кварталу? Зважаючи на обстріли та енергодефіцити ситуація в промисловості була не найкращою, фіксувалося падіння. Однак фінальна цифра ВВП залежатиме й від інших галузей.
Так само з нашими оцінками оперативних подій, як от війна на Близькому Сході. Ми озвучили свої оцінки впливу цієї війни на інфляцію, ВВП, платіжний баланс. Але їх не можна додати до нашого січневого прогнозу та автоматично отримати новий прогноз.
По-друге, наш загальний підхід до прогнозування є усталеним: ми публікуємо прогнози раз на квартал, а на проміжних засіданнях робимо аналіз фактичної динаміки та оцінку ризиків. Якщо ми бачимо, що через посилення або навіть реалізацію ризиків інфляція буде вищою, ми про це кажемо. Приклад – березневий брифінг, коли ми попередили, що інфляція найближчими місяцями буде вищою за наш січневий прогноз. Якщо у лютому вона була 7,6% (за даними Держстату), то зараз ми оцінюємо, що за результатами березня вона залишиться приблизно на цьому ж рівні, тоді як наш прогноз передбачав її зниження до 7%.
Такий підхід до прогнозування використовують всі центральні банки, які таргетують інфляцію. Зокрема, Банк Англії, чеський національний банк, шведський Ріксбанк та Європейський центральний банк. Вони також роблять квартальні прогнози і між ними оцінюють ризики, щоб не засмічувати ефір.
Плюс прогнозний процес – достатньо кропітка і тривала вправа. Одразу після засідання Комітету з монетарної політики у середині березня ми сіли за розробку нового макропрогнозу, щоб вийти з ним в кінці квітня.
– Зміни макропрогнозу в останньому інфляційному звіті Національного банку були суттєвим чином пов’язані з ударами по інфраструктурі та збільшенням оцінки енергодефіциту на цей рік з 3% до 6%. За результатами цієї зими наскільки виправдовується цей прогноз енергодефіциту?
– Дефіцит у січні виявився дещо нижчим за наші припущення. Тим не менш, ми мали дуже несприятливу комбінацію: значні руйнування енергетики та рекордно низькі температури за останні роки. Найбільшого впливу зазнали енергомісткі галузі: металургія, хімія, машинобудування, особливо у прифронтових регіонах та Києві.
Однак з середини лютого, як і очікувалося, ситуація в енергосекторі поліпшується завдяки додатковій генерації з відновлювальних джерел (сонце, вітер) і потеплінню. У березні індекс очікувань ділової активності нарешті вийшов у позитивну площину, і це добре. Навіть у промисловості тепер плюс.
– Це опитування було до 27 лютого, коли почалися події на Близькому Сході чи вже після?
– Після – воно проводилося з 4 до 23 березня.
– Чи відобразився дефіцит електроенергії на інфляції та валютному ринку?
– На інфляції – частково. У січні-лютому тарифи на мобільний зв’язок підвищилися на 15%, це відображення вищих витрат бізнесу. Внесок цього чинника до річної інфляції склав 0,25 відсоткових пункти. Ми не очікуємо, що надалі вплив буде суттєвим, оскільки енергодефіцити різноспрямовано позначаються на інфляції. З одного боку, це вищі витрати бізнесу, з іншого – нижчий споживчий попит.
Вплив енергодефіцитів на валютний ринок був помірним. Виробництво, а отже і експорт металургійної, добувної та хімічної продукції скоротилися, а імпорт енергоресурсів зріс до 1,2 ГВт у січні та рекордних 1,9 ГВт у лютому. Проте у березні ситуація стабілізувалася. А більші, ніж очікувалося, запаси газу у наших сховищах (5,1 млрд куб. м) зменшують потребу в імпорті газу в майбутньому.
– Особливістю повітряних атак ворога цієї зими стали удари по теплопостачанню, що, як нам здається, сильно вдарило по економіці великих міст. Які макроекономічні ризики це несе, якщо очікувати, що наступної зими такі удари продовжаться?
– Поки що ситуація в енергетиці йде близько до того, що ми припускали у січні. Нагадаю, що наш прогноз передбачав негативний вплив енергодефіцитів на ВВП на рівні 0,4 відсоткових пункти: тобто без енергодефіциту прогноз зростання ВВП на цей рік був би не 1,8%, а 2,2%. Новий прогноз представимо 30 квітня.
Загалом атаки на енергосистему впливають на економіку через кілька каналів: пригнічення ділової активності, додатковий тиск на ціни, погіршення торговельного балансу і вищі ризики міграції. Водночас наслідки таких атак ми переживали вже не раз, і не два. Також серед енергетиків наразі є поширеною думка, що до наступної зими ми будемо готові краще, ніж до цієї. Тобто можуть реалізуватися і більш сприятливі сценарії.
– Міжнародний валютний фонд у звіті-передмові до нової програми з Україною, яка була опублікована наприкінці лютого, починає з індикаторів безпекової ситуації: повітряні атаки та відсоток перехоплень, окупована територія, кількість жертв цивільного населення та обсяг перевалки у портах. НБУ в інфляційному звіті також звертає увагу на повітряні удари та обсяг перевалки у портах. Як ще ви оцінюєте безпекову ситуацію? Як зараз себе ведуть ці індикатори?
– Крім згаданих індикаторів, ми також відстежуємо інтенсивність бойових зіткнень та динаміку лінії фронту, кількість та характер штурмових дій, частоту і наслідки атак на нашу інфраструктуру (логістику, порти, залізницю) та масштаби руйнувань житлового фонду, що впливає на міграційні процеси та споживчі настрої. Тобто ми дивимося на ситуацію в комплексі.
Ситуація на фронті, звичайно, складна, інтенсивність штурмів залишається високою. Водночас просування ворога суттєво сповільнилося, і подекуди наші Збройні Сили відвойовують території.
Тактика обстрілів змінилася: від масових ударів по енергетиці ворог перейшов до більш прицільних ударів по логістиці та припортовій інфраструктурі. Кількість таких ударів суттєво зросла: за три місяці 2026 року відбулося 11 обстрілів портової інфраструктури – це лише на два удари менше, ніж за весь 2025 рік, і на сім, ніж за весь 2024-й. Б’ють також сильно по залізниці: у березні зафіксовано пік – 21 атака порівняно з 13 в січні та 18 у лютому.
– Наскільки сильно обстріли портів та залізниці вплинули на наш експорт?
– Найбільший негативний вплив був у IV кварталі 2025 року – близько $150 млн експорту залізної руди та $700 млн експорту зернових. У І кварталі 2026 року втрати були, але на порядок менші завдяки досить швидкому відновленню логістики.
Ми розглядаємо ці втрати як тимчасові і очікуємо надолуження обсягів експорту протягом 2026 року за умови, що безпекові ризики не призведуть до критичних руйнувань об’єктів морської логістики. Попри те, що ворог систематично атакує портову інфраструктуру, намагаючись знищити наш експортний потенціал, динаміка відновлення є швидкою.
– В останньому інфляційному звіті був фактор ризику "посилення геополітичної фрагментації" з ймовірністю 15-25% та помірним впливом. Наразі маємо вже місяць бойових дій в Ірані та Перській затоці, подорожчання нафти на світовому ринку приблизно на 80% та газу в Європі майже вдвічі – загалом кризу у світі. Перед тим, як перейти до запитань про вплив цих подій, поцікавимося, наскільки взагалі можна їх прогнозувати та готуватися до них завчасно?
– З аптечною точністю передбачити геополітичні шоки складно, але до них можна підготуватися. Ми модулюємо різні сценарії розвитку подій (хоча й не завжди їх публікуємо) та проговорюємо варіанти дій, щоб мати внутрішню готовність. Як каже голова НБУ (Андрій Пишний – ІФ-У), у нас є книжкова поличка з "Планів Б".
Власне, у лютому 2022 року сталася саме така подія, ймовірність і час реалізації якої, а також наслідки було важко прогнозувати. Однак план був, і цей план ми швидко впровадили.
Важливо, як реалізація цих ризиків впливає на нашу спроможність виконувати наші завдання. У випадку подій на Близькому Сході йдеться про підвищений тиск на валютному ринку та на ціни. Звичайно, важко прогнозувати, яким чином розгорнеться ситуація, бо це військові дії, й кожен день щось змінюється. Проте в загальних рисах ситуацію ми можемо бачити і розробляти під це плани реагування.
– Якими є основні канали впливу подій на Близькому Сході на економічну ситуацію в Україні? Наразі ми вже бачимо подорожчання нафтопродуктів, газу, добрив, а деякі експерти навіть кажуть про можливість дефіциту дизпалива та добрив. Окрім того тристоронні українсько-російсько-американські переговори встали на паузу, Росія отримала додаткові фінансові ресурси, тобто зменшилася ймовірність позитивного результату цих перемовин зменшилася. Які ще фактори впливу? Якими є наслідки та їх прогнози?
– Ситуація розвивається дуже динамічно, але поки що наші оцінки справджуються. Ми оцінювали зростання цін на паливо у березні на 12-16% місяць до місяця, маємо 14%. Внесок до річної інфляції в березні – 0,4 відсоткового пункту. Непрямі ефекти від цього здорожчання будуть десь в два рази більші та розтягнуті в часі. Усе це відповідає тому, що ми казали на монетарному брифінгу.
Якщо ми спроєктуємо далі, то загалом вплив від зростання цін на паливо в цьому році може бути від 0,5 до 1 відсоткового пункту, а вторинні ефекти – в два рази більші, тобто ще від 1 до 2 відсоткових пунктів. Вони реалізуються через перенесення подорожчання нафти та палива на перевезення з лагом 1-2 місяці, а далі вже безпосередньо на вартість товарів та послуг. В агросекторі цей процес перенесення може бути довшим, оскільки аграрії закупилися раніше за нижчими цінами.
Події на Близькому Сході також зумовлюють тиск на торговельний баланс через дорожчі газ і нафтопродукти. По газу ще є можливість перенести закупівлі, тож вплив залежатиме від того, як розвиватиметься ця війна. Але в цілому негативний ефект у разі збереження високих цін на енергоносії ми оцінюємо від $1,5 млрд до $3 млрд за рік. Плюс дорожчі добрива додадуть приблизно $140 млн.
Є певний компенсатор у вигляді експортних цін: мова не про металургію, бо там не буде буму, а про основну продукцію нашого експорту – аграрну. Попит в цьому секторі не є еластичним, тобто він зберігатиметься за будь-яких умов. Тож якщо ціни глобально на продовольство продовжать зростати, це підтримає українську економіку.
Але є і критичний для нас фактор – це те, що в Росії збільшується фіскальний простір через дорожчі енергоресурси. Їх можливості скоротилися в січні-лютому, але зараз ситуація для них, на жаль, стала кращою. Україна активно адвокатує посилення санкцій, які зменшують цей позитив для економіки РФ. НБУ зараз спрямовує свої зусилля на синхронізацію санкцій. Вже вдалося синхронізувати низку пакетів ЄС, Канади, Великої Британії, Японії та США.
Події на Близькому Сході також мають вплив на економіку наших основних торговельних партнерів – країн ЄС. Вони можуть призвести до повільнішого зростання європейської економіки, що, відповідно, негативно позначиться і на нашій. Ми, на жаль, вже фіксуємо сповільнення економічної активності у багатьох країнах – партнерах.
– А експорт дронів з України закладаєте в оцінку торгового балансу?
– Так. До січневого прогнозу ми заклали експорт зброї в цьому році на $1 млрд. Це таке технічне припущення, ми не є військовими експертами і не маємо тут якихось інсайдів. Звичайно, цей фактор сенситивний і його важко прогнозувати, але попит на зброю буде.
– На брифінгу, де НБУ оголосив про збереження облікової ставки 15% річних у середині березня ви говорили, що інфляційні очікування населення, на жаль, знову почали зростати. Якими є інструменти та шанси їх охолодити?
– Зростання інфляційних очікувань, коли ціни на стелах АЗС змінюються вгору майже щодня, є природним процесом. Споживачі розуміють, що це подорожчання перенесеться на ціни в магазинах.
Інфляційні очікування населення почали зростати ще в лютому, до війни на Близькому Сході. Ймовірно, це наслідок не дуже хороших настроїв в умовах обстрілів та енергодефіцитів. І вже тоді, у лютому, паливо здорожчало на 8%. Плюс дорожчали товари та послуги щоденного вжитку, бо задіяні були генератори, а це дорога електроенергія.
Водночас у інших економічних агентів (бізнесу, аналітиків, банків), яких опитує Національний банк, інфляційні очікування залишаються достатньо стійкими.
Звичайно, ми реагуватимемо на зміну очікувань населення, бо в іншому випадку інфляція може стати самопідживлювальним процесом: коли через очікування про подальше зростання інфляції, бізнес закладає вищі ціни у собівартість продукції, а населення активніше споживає, очікує підвищення зарплат тощо. Саме тому Нацбанк вже відреагував. Ми відтермінували зниження облікової ставки, а в заяві про наміри вказали, що будемо готові діяти й надалі. Якщо ризики для інфляції додатково зростуть ми підвищимо ставку.
– Хотіли ще уточнити про стрибок цін виробників у лютому на 22,3%, чого не було багато років. Наскільки він може підживити інфляцію?
– Це наслідок зростання вартості електроенергії на тлі значних енергодефіцитів у січні-лютому. Як я казав, Україна за лютий імпортувала 1,9 ГВт. Це близько до максимуму, який взагалі можна імпортувати.
З одного боку, добре, що є можливість імпортувати. З іншого – ціна імпортованої електроенергії висока, бо зима в Європі (з якої ми імпортуємо електроенергію) теж була холодною.
Але цей стрибок не є якимось "геймчейнджером" – це класичний приклад шоку пропозиції. Ми очікуємо, що частину витрат покриють самі виробники, частина перенесеться на цінники, цей процес вже відбувається. НБУ на цей ризик вказував та врахував його у січневому макропрогнозі.
– Уряд відреагував на подорожчання нафтопродуктів у світі програмою кешбеку. Як реагує Нацбанк та які б дії щодо реагування на цей зовнішній чинник ви б порадили?
– Є таке прислів’я, що центральні банки намагаються не давати порад уряду, щоб не отримати поради у відповідь.
Наш інструментарій – монетарний. Ми відстрочили зниження облікової ставки та готові надалі реагувати.
Шок пропозиції вичерпається поступово, головне – не допустити розбалансування очікувань. І тут важливо згадати, що одним із наших завдань є стійкість валютного ринку. Ми будемо її підтримувати і готові задіяти оперативні інструменти. За ризиків дестабілізації будемо наочно демонструватимемо свою присутність на валютному ринку.
– Ви можете аргументувати ваше твердження на березневому брифінгу, що наразі бачите нульовий вплив подій на Близькому Сході на динаміку ВВП?
– У нас основний стримуючий фактор – це наша безпекова ситуація. Він залишається актуальним, бо війна триває.
Щодо подій на Близькому Сході, то вони вплинуть, але цей вплив буде непрямим та розтягнутим в часі.
Є кілька вимірів. Перший – безпековий. Війна на Близькому Сході пришвидшує виснаження ресурсів, зокрема засобів ППО та ПРО. Інший чинник, про який ми вже говорили, це підсилення спроможності нашого ворога фінансувати війну.
Другий вимір – більш жорсткі глобальні фінансові умови. Ймовірно, провідні центральні банки будуть реагувати на інфляційні ризики посиленням політики. Вартість капіталу зросте, що може призвести до уповільнення економік наших основних торговельних партнерів.
Цей ризик суттєвий, але в нас більшість фінансування не прив’язана до глобальних фінансових умов, а скоріше залежить від політичних домовленостей з партнерами.
Щодо впливу на структуру експорту, то попит на металургійну продукцію може впасти, однак на продовольство та продукцію ОПК він не впаде. Тому, в цілому, уповільнення економіки партнерів створює ризики, але вони навряд стануть критичним чинником, який стримуватиме нашу економіку.
– Після зими, з урахуванням подорожчання пального та добрив та зменшення експорту через порти, якими наразі є прогнози Нацбанку щодо врожаю?
– Подорожчання пального та добрив може призвести до зниження норми внесення добрив, що негативно вплине на врожай в середньостроковій перспективі. Однак наші перспективи щодо врожаїв передусім визначатимуть погодні умови та безпекова ситуація, яка впливає на логістику.
Щодо погоди, то на півдні можуть незначно скоротитися посівні площі кукурудзи. Але є і певний позитивний фактор: на відміну від попередніх років цієї зими були достатньо значні опади. Сніг – це добре для врожаю. Через морози щоправда були певні пошкодження посівів, але площа ураження незначна.
Тобто загалом, ураховуючи, що рентабельність в агросекторі все ж таки висока, ми не очікуємо суттєвого скорочення посівних площ.
– В липневому Інфляційному звіті Нацбанк знову повернувся до двох сценаріїв розвитку, від яких відмовився два роки тому, та обрав у якості базового негативний. В останньому січневому звіті знову лише базовий сценарій, тоді як у МВФ в новій програмі таких сценаріїв три або "два з половиною": базовий, негативний та позитивний (він прописаний "великими мазками"). Чи планує Нацбанк якісь зміни? Серед іншого, чи розробляєте негативний сценарій на випадок подальшого розпалення війни на Близькому Сході та подорожчання нафти до $140-150 та вище? Можливо бізнес зможе ознайомитися з таким альтернативним сценарієм у квітневому Інфляційному звіті?
– Альтернативні сценарії для центрального банку – це інструмент комунікацій. Ними не можна зловживати. Якщо сценаріїв забагато, то орієнтир для економічних агентів втрачається, тоді як наше завдання – щоб базовий сценарій ліг в основу прийняття рішень.
Тому наш звичний підхід – це публікація базового сценарію (до нього ми включаємо ті припущення, які можуть реалізуватися з імовірністю більше 50%) плюс оцінка ризиків. Якщо ж ймовірність реалізації альтернативного сценарію є достатньо високою, тобто в кімнаті справді є великий слон, то його теж варто підсвітити, щоб показати, якою буде наша реакція, якщо такий сценарій реалізується.
– Запитаємо також й про ризики зміни базового сценарію в позитивний бік, на які Нацбанк вказує в останніх Інфляційних звітах. По-перше, євроінтеграція. Схоже вже є остаточна відповідь, що прискореного вступу України до ЄС не буде. Ані в 2027 році, ані в наступному після нього, бо про це вже відкритим текстом говорять наші європейські партнери навіть без Угорщини.
По-друге, і ми вже про це казали, тристоронні переговори забуксували, Росія отримала додаткову фінансову підтримку, й перспектива досягнення припинення вогню або миру виглядає тепер більш віддаленою.
Станом на зараз, як ви оцінюєте ймовірність ризиків зміни базового сценарію в позитивний бік?
– Вони в нас і раніше перебували в межах 10-15% ймовірності, що насправді не мало. Я думаю, що вони там, скоріш за все, і залишаться. Їх виключати не можна.
– Про зовнішнє фінансування ми ще поговоримо, але хотіли б зупинитися на інших ризиках, які створює конфлікт з Угорщиною. Якщо Угорщина реалізує свої погрози, зокрема щодо поставок електроенергії та транзиту української продукції, які будуть наслідки для нашої економіки?
– Економічні ризики керовані, тобто їх реалізація, ймовірно, не матиме значного впливу на макроекономічну ситуацію.
Частка Угорщини в нашому загальному експорті та імпорті товарів є відносно низькою. Наша залежність від постачання енергоносіїв здебільшого нівелюється високою адаптивністю української логістики.
Якщо ризики реалізуються, то основний виклик полягатиме в зростанні витрат на імпорт через довше транспортне плече. Але інфляційний ефект буде обмежений, а попит на валюту зросте лише незначно і не матиме вирішального впливу.
– Останнє питання в блоці макроекономіки та прогнозування. Заступник виконавчого директора від України в Міжнародному валютному фонді (МВФ) Владислав Рашкован нещодавно висловив думку, що економіка України з "транзитної" перетворюється на "кінцеву". На ваш погляд, наскільки це неминучий сценарій та що він означає для української економіки?
– Це, власне, те, що ми вже спостерігаємо – структурна зміна економіки. З транзитного хабу для товарів з Китаю, енергоресурсів з Росії ми стаємо східним фронтиром ЄС. Тобто кордони цивілізованого світу проходять не по нашому західному кордону, а по східному.
Думаю, це безальтернативний процес, бо в нас достатньо сильне бажання суспільства до євроінтеграції. Цей процес вимагає жорсткої гармонізації зі стандартами ЄС: захисту верховенства права та прав власності, реформи корпоративного управління тощо. Щоб вступити в ЄС, треба стати ЄС самим.
На прикладі інших країн, які приєднувалися до цього блоку, ми бачили реалізацію френдшорінгу – виробництво переноситься ближче до тих країн, які тобі ідеологічно близькі та для яких менші ризики, що вони опиняться в іншому політичному фрагменті світу. Тобто це не лише про те, що ми будемо виробляти якийсь кінцевий продукт і його експортувати. Це про те, що ми вмонтуємося в ланцюги створення вартості. Приміром, Чехія виробляє двері для літаків – це не кінцевий продукт, але продукт із високим ступенем доданої вартості.
У нас в електроніці, автокомпонентах, фармацевтиці, видобуванні критичних ресурсів (літій, титан, графіт) тощо є те, що потрібно Європі. Плюс військово-промисловий комплекс. Тож в України потенціал є.
– В самому цьому терміні кінцевої економіки лякає перспектива регіонів, які прилягають до кордону із Росією: їх економічні перспективи виглядають найменш оптимістичними. Національний банк якось може допомогти знизити ці ризики?
– Це питання стимулювання кредитування, що Національний банк може і робить. У нас з середини 2024 року темпи зростання кредитування у прифронтових регіонах зрівнялися з іншими областями. Що ще може допомогти, це страхування воєнних ризиків. Ця робота проводиться спільно з урядом, але це не дуже просто.
Звичайно, що структура економіки змінюється, це об’єктивний процес. Але ситуація, яка є зараз – з високими безпековими ризиками – не назавжди. Ми всі на це сподіваємося.
Далі буде
